牧场整合“急刹车” 中鼎牧业拟退出新三板

中华PE:

中鼎牧业一直推崇对全国中小牧场进行“存量整合”，并借此快速扩张，但自2017年起已放慢牧场整合速度。据知情人士透露，中鼎牧业即将改变战略方向，新三板已经不适应其新的发展需求。

业内分析认为，近年来中小牧场经营困难、整合难度大是中鼎牧业转变战略模式的根本原因，而快速扩张也给其带来了高资产负债率、现金流紧张等风险。未来，中鼎牧业或转向大牧场或国际化方向。

退出新三板因战略模式有变

中鼎联合牧业股份有限公司股东大会2月26日通过了《关于申请公司股票在全国中小企业股份转让系统终止挂牌的议案》，这意味着其刚刚开启两年多的新三板之路即将走到尽头。

公开资料显示，中鼎牧业2013年5月成立，主推“存量整合”模式，即对全国现有的中小牧场资源采用“托管+改造”方式整合，获得其经营权或控制权，实现奶源扩展的轻资产化。成立仅3年，中鼎牧业就已在全国整合牧场140多座，跃居中国牧业前5强，并自称“国内最大的创新型牧业联合体”、“牧业希尔顿”。

中鼎牧业也是从蒙牛系走出的创业企业，包括其董事长张晓亚、董事王埃锁、董事咸玉惺、财务总监李明、销售总监武玉伟，以及公司实际控制人、总经理孙国强在内的多名董事、高管都曾供职于蒙牛。

2015年7月，中鼎牧业完成股份制改造，引入战略投资人鼎晖投资，完成第一轮定增。2015年12月10日，中鼎牧业正式登陆新三板（证券简称：中鼎联合，股票代码：834586），并完成第二轮对首业资本、中信建投等机构的定增。

对于两年后终止挂牌的原因，中鼎联合在2月26日公告中解释称，“为配合公司业务发展需要，考虑到目前股票流通性较低、融资成本较高等问题，为了进一步提高公司的决策效率，降低成本，扩大竞争优势，促进公司更好地发展”。

2月28日，中鼎牧业一位高管向新京报记者透露，公司退出新三板主要是因为下一步与其他企业有合作，有战略项目。由于战略模式有变化，新三板已不适应其未来发展，因此“想要寻求更好的方向”。

专注于乳业上游产业的荷斯坦杂志主编豆明认为，存量整合模式想法很好，但困难很大。一是整合前的中小牧场本身管理不好，问题较多；二是整合至一定规模后，需要聚集很多人才和力量，技术背景便会跟不上。“未来中鼎可能会集中精力做一些合资项目，走大牧场或国际化路子。”

“托管”模式快速扩张藏隐忧

对于中鼎牧业转变战略的根本原因，业内普遍认为与近几年中小牧场经营困难有关，整个乳业上游都面临着严峻挑战。而“存量整合”的快速扩张模式，也为中鼎牧业埋下了高资产负债率、现金流紧张、业绩大幅波动等隐患。

中鼎在去年12月的募资方案中明确表示，由于受进口原料奶粉的冲击，国内奶源过剩，原奶价格低迷，公司所处行业形势整体不佳，盈利能力低于预期。

数据显示，中鼎联合2015年净利为-9158.74万元，同比下降321.85%；2016年净利为2929.27万元，同比增长131.98%；2017年上半年净利为500.36万元，同比下降53.3%。此外，2016上半年、2016年、2017上半年，中鼎联合每股收益分别为0.02元、0.06元、0.01元。在市盈率维持不变的情况下，整体估值呈下降趋势。

尽管中鼎在成本控制、盈利能力上有一定优势，但快速扩张也吃掉了其大部分利润。2013年、2014年、2015年1-5月，中鼎托管牧场经营现金流均为负值，其解释为“已经运营好的牧场产生的正现金流不能抵补新接手牧场产生的负现金流”。此外，其年度净利也因此大致呈现出盈利与亏损交替出现的大幅波动情形。

快速扩张带来的另一个问题就是现金流紧张与高资产负债率。在几次募资方案中，中鼎牧业都明确表示其目的是扩大生产经营及补充流动资金。

在2017年12月13日发布的股票发行说明书中，中鼎联合透露，2015年-2016年，公司经营性流动负债占销售百分比平均为81.29%，“公司持续保持高速增长对流动资金的需求量较大”。

中鼎联合同时预计，2017年营业收入将同比上年增长15%，所需流动资金缺口约为2亿元，因此将从此次募集的1.52亿元资金中拿出9240余万元用于补充流动资金，其他资金缺口将以自有资金或银行贷款方式解决。

在资产负债率方面，2014年-2017上半年，中鼎联合的资产负债率分别为78.64%、74.43%、66.72%、68.54%，均超过或逼近70%“警戒线”。

整合千座牧场目标恐难实现

随着中鼎牧业战略方向的转变，其千座牧场目标恐怕难以实现。

在2016年1月举行的挂牌敲钟仪式上，中鼎牧业实际控制人孙国强曾表示，将通过新三板平台持续加大“存量整合”力度，预计到2020年整合牧场1000座，覆盖奶牛50万头，“推动奶业整体的转型升级和优质发展。”

中鼎牧业方面向新京报记者表示，未来其牧场托管模式还会继续，但扩张速度不会像之前那样快。荷斯坦杂志主编豆明也认为，目前中小牧场已经很少，中鼎联合“整合1000座牧场的目标不可能实现”。

据新京报记者梳理，在经历近两年的快速扩张后，中鼎牧业在2017年放慢了“跑马圈地”的脚步。

财报数据显示，2015年中鼎牧业先后在河北、河南、山东、东北等地“开疆辟土”，自有及托管牧场数从年初的28个增加到年底的84个。2016年，这一数字增加到111个，另有9个牧场委托其提供技术服务咨询。

至2017年，中鼎牧业仅有3起对外收购或投资：2017年3月，其全资子公司三河中鼎牧业以3470万元的价格收购了邢台中百牧业100%股权；4月，其全资子公司牡丹江鼎江投资管理公司出资1.8亿元，与韩国每日乳业共同设立牡丹江阿莫尔每日乳业有限公司，占股60%；5月，中鼎牧业出资1.2亿元与兰考县城投公司成立合资公司，占股60%。

中鼎牧业方面向新京报记者证实，除与每日乳业、兰考城投的两项合作外，公司在2017年下半年并无其他投资。

随着退出新三板战略的公布，中鼎牧业原本于今年1月公布的股票发行方案也随之终止，而此次募资的主要用途正是用于牧场投资、补充现金流等。在2月26日公告中，中鼎将此次股票终止发行的理由归结为“业务发展需要及长期战略发展规划”。