怀化唯品会套现脱手证券两国资接盘，唯品会提现要改变垫底命运难不难?

联创互联（300343.SZ）原名为联创节能，原来的主营业务为聚氨酯硬泡组合聚醚的技术研发、生产与销售，主要产品为聚氨酯硬泡组合聚醚。

　　2012年，联创互联实现收入4.25亿元，其中组合聚醚的收入为3.09亿元，占比为72.7%，是公司最大的一块收入，同年公司登陆资本市场。

　　然而，在上市不久后，联创互联就开始剥离原有业务，并通过不断收购的方式进行艰难转型。

　　鏊投网络毛利率异常

　　2018年9月8日，联创互联发布收购草案修订稿称，拟购买鏊投网络49.90%股权，交易对价为6.84亿元，其中股份对价占75%，金额为5.13亿元，现金对价占25%，金额为1.71亿元。

　　值得注意的是，这是联创互联第二次对鏊投网络发起收购，其曾在2017年10月购买鏊投网络50.10%股权，交易价格为6.48亿元。也就是说，为了获得鏊投网络的100%股权，其两次合计支付的对价为13.32亿元。

　　鏊投网络是一家深耕汽车行业营销领域，全面整合营销策略、内容和渠道的新媒体整合营销传播服务机构，其业务覆盖汽车、互联网、快消、电子等多个行业。

　　从收入结构上来看，整合营销服务为鏊投网络收入来源的主要组成部分，2016-2017年及2018年1-3月，该业务的占比分别为64.87%、64.57%、64.97%。

　　但是，标的公司整合营销服务的毛利率从2016年开始在不断下滑，具体数值从2016年的52.32%下降到2018年第一季度的38.62%。受此影响，鏊投网络整体的毛利率也从2016年的37.19%下降到2018年第一季度的28.62%。从近两年多的发展来看，鏊投网络主业的盈利能力一直在不断下滑。

　　尽管不断下滑，但鏊投网络的毛利率仍然大幅高于竞争对手。根据草案修订稿，鏊投网络的主要竞争对手为省广集团(3.000, 0.02, 0.67%)（002400.SZ）、腾信股份(7.850, 0.71, 9.94%)（300392.SZ）、蓝色光标(4.700, 0.06, 1.29%)（300058.SZ）等公司。

　　从细分领域来看，省广集团、腾信股份与鏊投网络最为相似，都是以汽车行业为主。从客户来看，省广集团2016-2017年前五大客户中前三名均是汽车公司，腾信股份2017年前五名客户中有三名汽车用户，而鏊投网络2016年的前五大客户为北京智源享众广告有限公司、北京东尚海公关策划有限公司及关联方、璧合科技股份有限公司、上汽通用汽车销售有限公司及关联方、上海激创广告有限公司，合计金额为1.04亿元，占比为38.78%。

　　2017年，鏊投网络的前五大客户为北京东尚海公关策划有限公司及关联方、一汽丰田汽车销售有限公司、北京互通无限科技有限公司及关联方、微格（北京）信息咨询有限公司、北京智源享众广告有限公司，合计金额为2.21亿元，占比为44.92%。

　　2018年1-3月，鏊投网络的前五大客户为北京智源享众广告有限公司、湖南甲方乙方数字技术营销股份有限公司、微格（北京）信息咨询有限公司、厦门本捷网络股份有限公司、上海合勖源广告有限公司，合计金额为6116万元，占比为49.65%。

　　在以上报告期，鏊投网络的客户集中度在不断上升，而且只出现过两家汽车公司客户，分别是2016年的上汽通用和2017年的一汽丰田，都是合作一年后就没有再出现在前五大客户中；其余的客户都是与广告策划和数字化营销公司。由此可以看出，鏊投网络的业务大部分是承接广告公司的业务。

　　这就让人不得不怀疑，为何直接对接车企的省广集团2016年和2017年的综合毛利率分别为18.12%、12.21%，腾信股份2016年和2017年的毛利率仅为 1.42%和9.05%，而规模更小、主要承包其他广告公司业务的鏊投网络综合毛利率可以达到37.19%和30.58%？联创互联似乎需要给出更多解释。

　　鏊投网络应收款占比高出同行

　　近两年，鏊投网络发展迅速，但应收款出现了更大幅度的上涨。

　　2016-2017年及2018年第一季度，鏊投网络的收入分别为2.68亿元、4.91亿元、1.23亿元，应收款分别为7085万元、2.42亿元、2.25亿元。2017年年末的应收款是2016年年末的3.42倍，而收入同一期间仅增长83.21%。