【深度】科创板将迎“宽进严出”：亏损企业可上市 强制退市股不能重头再来

　　【财联社】(研究员 黄一灵、严沁雯)上市公司“严进宽出”的时代将要迎来新的转变。

　　1月30日晚，上交所发布设立科创板相关配套业务规则的公开征求意见稿。简单来看，《意见稿》中上市条件更加包容，但退市制度越发严格。

　　上交所表示，上市和退市，是企业进入科创板市场的“进口”和“出口”，直接关系到科创板的市场定位和未来的市场生态。

　　门槛更加具有包容性：允许亏损企业上市

　　如果要用一个词形容注册制，那便是“宽进严出”。

　　不同于我国A股现行的核准制，注册制强调的是事后监督，同时，针对科创板的定位，设置了能够满足不同类型企业进入资本市场的包容性上市条件，以及能够促进市场优胜劣汰的更加严格的退市制度。

　　也就是说，科创板的上市公司门槛实际上更加具有“包容性”。

　　据《关于在上海证券交易所设立科创板并试点注册制的实施意见》显示，已经发行具有特别表决权的类别股份的公司可以在科创板上市。同时《实施意见》指出，科创板根据板块定位和科创企业特点，设置多元包容的上市条件，允许符合科创板定位、尚未盈利或存在累计未弥补亏损的企业在科创板上市，允许符合相关要求的特殊股权结构企业和红筹企业在科创板上市。

　　根据《上海证券交易所科创板股票上市规则》，在科创板上市的公司需要满足以下几点：一是符合中国证监会规定的发行条件；二是发行后股本总额不低于人民币3千万元；三是首次公开发行的股份达到公司股份总数的25%以上，公司股本总额超过人民币4亿元的，首次公开发行股份的比例为10%以上；四是市值及财务指标满足本规则规定的标准；剩下的是上交所规定的其他上市条件。

　　在上述五条标准基本与我国A股现行的上市门槛一致，不过在其中，第四条的“市值”及“财务指标”透露了公司在科创板上市的门槛变化：目前尚处在亏损状态的企业也有机会在科创板上市。

　　上交所在设立科创板并试点注册制配套业务规则公开征求意见答记者问中提到，科创企业有其自身的成长路径和发展规律。财务表现上，很多企业在前期技术攻关和产品研发期，投入和收益在时间上呈现出不匹配的特点，有的企业存在暂时性亏损，有的企业在研发阶段还没有产生收入。

　　针对以上情况，《上市规则》在财务方面推出了5套差异化的上市指标，在市场和财务条件方面，引入“市值”指标，与收入、现金流、净利润和研发投入等财务指标进行组合，发行人申请在科创板上市，市值及财务指标应当至少符合这5项标准中的一项，尚未盈利的企业被允许上市。

　　第一，预计市值不低于人民币10亿元，最近两年净利润均为正且累计净利润不低于人民币5000万元，或者预计市值不低于人民币10亿元，最近一年净利润为正且营业收入不低于人民币1亿元

　　第二，预计市值不低于人民币15亿元，最近一年营业收入不低于人民币2亿元，且最近三年研发投入合计占最近三年营业收入的比例不低于15%，这个较适用于那些在关键领域持续研发投入，突破核心技术的科技类企业。

　　第三，某些企业可能暂未实现盈利，或者盈利水平不高，但已经产生稳定现金流，在这样的情况下，需要满足预计市值不低于人民币20亿元，最近一年营业收入不低于人民币3亿元，且最近三年经营活动产生的现金流量净额累计不低于人民币1亿元。

　　第四，同样是针对暂时尚未实现盈利，但是具有盈利前景的公司，标准为预计市值不低于人民币30亿元，且最近一年营业收入不低于人民币3亿元。

　　第五个标准对于预计市值要求最高，需要满足预计市值不少于40亿元。这主要适用于那些主要业务或产品需经国家有关部门批准，市场空间大，目前已取得阶段性成果，并获得知名投资机构一定金额的投资。比如医药行业企业，需取得至少一项一类新药二期临床试验批件，其他符合科创板定位的企业需具备明显的技术优势并满足相应条件。

　　在非财务条件方面，科创板的上市规则允许存在表决权差异安排等特殊治理结构的企业上市，并予以必要的规范约束。

　　发行人首次公开发行并上市前设置表决权差异安排的，应当经出席股东大会的股东所持三分之二以上的表决权通过。发行人在首次公开发行并上市前不具有表决权差异安排的，不得在首次公开发行上市后以任何方式设置此类安排。

　　在市值及财务指标方面，具有表决权差异安排的发行人申请上市，除符合其他上市条件之外，其表决权差异安排应当稳定运行至少1个完整会计年度，且市值及财务指标符合以下两点之一，预计市值不低于人民币100亿元或者预计市值不低于人民币50亿元，且最近一年营业收入不低于人民币5亿元，上述两者之一。

　　在资格要求方面，持有特别表决权股份的股东应当为对上市公司发展或业务增长等作出重大贡献，并且在公司上市前及上市后持续担任公司董事的人员或者该等人员实际控制的持股主体。特别表决权股东在上市公司中拥有权益的股份合计应当达到公司全部已发行有表决权股份10%以上。

　　最严退市制度出炉：强制退市股不能重头再来

　　对于科创板，监管层在标准、程序和执行方面对退市提出了更加严格的要求。

　　简单来说，科创板在退市标准方面，要坚持重大违法退市，丰富交易类和规范类退市指标，优化财务类退市指标。具体包括：明确科创板公司不适用单一的连续亏损退市指标，授权交易所制定能够反映公司持续盈利能力的组合退市指标；授权交易所在现有交易类退市指标基础上增加市值类退市指标；规定严重扰乱市场秩序、严重损害投资者权益且在规定期限内未改正的，交易所可以终止其股票上市。

　　其中，重大违法退市情形包括欺诈发行、重大信息披露违法或者其他严重损害证券市场秩序的重大违法行为以及存在涉及国家安全、公共安全、生态安全、生产安全和公众健康安全等领域的违法行为，这与当前A股一致，吸收了最新退市制度改革成果。

　　关于交易类退市指标，监管层构建成交量、股票价格、股东人数和市值四类退市标准。财联社拿科创板与主板、中小板、创业板强制终止上市条件对比后发现，科创板交易类退市指标更加严格，具体情形如下：

　　1、 连续120个交易日实现的累计股票成交量低于200万股(上交所与深交所主板为500万股、中小板为300万股、创业板为100万股)

　　2、 连续20个交易日股票收盘价低于股票面值(与主板、中小创一致)

　　3、连续20个交易日股票市值低于3亿元(新增)

　　4、连续20个交易日股东数量低于400人(主板2000人、中小板1000人)

　　注：以上交易指标不包含公司股票停牌日和公司首次公开发行股票上市之日起的20个交易日。

　　在规范类退市指标上，除保留现有未按期披露财务报告、被出具无法表示意见或否定意见审计报告等退市指标的基础上，增加信息披露或者规范运作存在重大缺陷等合规性退市指标。

　　财务类退市指标上，监管层不再采用单一连续亏损退市的指标，上交所规定如果上市公司营业收入主要来源于与主营业务无关的贸易业务、经营资产大幅减少导致无法维持日常经营、不具备商业实质的关联交易收入，有证据表明公司已经明显丧失持续经营能力，将按照规定的条件和程序启动退市。

　　此外，当上市公司最近一年扣非经营性损益之前或者之后的净利润为负值，且营收低于1亿元或者最近一年净资产为负值时，交易所将对其股票实施退市风险警示。

　　在程序方面，上交所表示，压缩科创板企业退市时间，触及财务类退市指标的公司，第一年实施退市风险警示，第二年仍然触及将直接退市，大大压缩退市时间。

　　与此同时，科创板不再设置暂停上市、恢复上市和重新上市环节。不再设置专门的重新上市环节，已退市企业如果符合科创板上市条件的，可以按照股票发行上市注册程序和要求提出申请、接受审核，但因重大违法强制退市的，不得提出新的发行上市申请，永久退出市场。

　　这也意味着，强制退市股再也没有登陆科创板的机会，科创板不会产生重头来过的传奇。

　　值得注意的是，在科创板最严退市制度出炉之前，A股退市制度其实一直饱受诟病。由于退市进程并不常态化，这直接导致部分上市公司业绩不好或者违规造假后，还能继续保留在资本市场上。

　　财联社查阅Wind数据发现，A股创立以来，累计共有100家上市公司因连续亏损、欺诈发行、私有化、吸收合并等因素退市。截至目前，A股共有3583家上市公司，A股累计退市率为2.79%。

　　根据北京证券期货研究院此前研究显示，香港退市率为2%左右，英美资本市场在10%左右，从这个角度来看，A股离成熟资本市场还有一段很长的距离。

　　必须承认的是，上市公司退市并不简单，其中涉及多方利益，甚至是地方政府的利益(关于就业、GDP增长等)。正是如此，才有不少地方政府慷慨解囊，给予大额补贴帮助ST公司保壳。

　　前证监会主席，现银保监会主席郭树清在谈及退市难问题时也无奈表示：“退市制度的实施，理论上大家都赞成，一具体到企业、地方和投资者个人，就会遇到这样那样的阻力，除了监管部门和交易所要积极审慎操作，也需要方方面面的理解、支持和配合。”

　　不过，进入2018年以来，A股的退市制度也正在逐渐完善。

　　2018年，证监会启动了新一轮上市公司退市制度改革，修订了《关于改革完善并严格实施上市公司退市制度的若干意见》，指导沪深交易所发布《上市公司重大违法强制退市实施办法》，明确了重大违法强制退市的具体违法情形和实施程序，新增“五大安全”重大违法强制退市情形，同时加大退市监管工作力度。

　　在这一年中，共有5家上市公司被交易所确定实施强制退市或是进入强制退市流程，包括重大违法退市第一例(长生生物)和面值退市第一例(中弘股份)。