募投项目合理性存疑 恒铭达患富士康“依赖症”

中华PE:

　　对富士康销售占比连年攀升

　　财务数据显示，恒铭达在2014-2016年以及2017年1-3月实现的营业收入分别约为3.08亿元、3.06亿元、3.18亿元和9359.06万元，对应实现归属于母公司所有者的净利润分别约为8108.6万元、6118.52万元、6642.2万元和2132.66万元。由此可见，恒铭达近两年的业绩波动较为明显。

　　与此同时，恒铭达对单一客户富士康营收的“依赖症”也凸显出来。招股书显示，报告期内，公司前五大客户的合计销售收入占营业收入的比重分别为84.17%、65.13%、68.16%和74.08%。据恒铭达披露的报告期内前五大客户的销售情况表显示，2014年，恒铭达对富士康实现的销售收入占比为0。2015年，富士康对恒铭达营业收入贡献数额突增至5742.04万元，占恒铭达2015年营业收入比例的18.78%，并一举成为恒铭达的第二大客户。

　　2016年，富士康正式成为恒铭达第一大客户，数据显示，恒铭达在2016年对富士康的销售额飙涨至约1.36亿元，占恒铭达2016年营业收入的42.77%。今年1-3月，富士康对恒铭达营业收入贡献数额约为4432.92万元，占恒铭达报告期内营业收入的47.37%，依旧稳居第一大客户位置。

　　不过，恒铭达近几年对其他客户的销售额却出现下降的情形。2014年淳华科技（昆山）有限公司（以下简称“淳华科技”）为恒铭达的第五大客户，实现的销售额约为2485.42万元，2015年、2016年恒铭达对淳华科技的销售额分别约为1969.69万元和1177.93万元。而今年1-3月，淳华科技并未出现在恒铭达前五大客户名单之列。泰科电子在2014年为恒铭达第一大客户，2014年恒铭达对泰科电子实现的销售数额约为1.15亿元，但在2015年恒铭达对泰科电子的销售数额锐减至2216.7万元，随后泰科电子则从公司前五大客户名单中消失。

　　与竞争对手相比，恒铭达对第一大客户富士康确实有些过度依赖。恒铭达在招股书中披露的竞争对手安洁科技(40.860, -1.22, -2.90%)、飞荣达(70.930, -0.05, -0.07%)等均已登陆A股市场，安洁科技、飞荣达2016年年报披露的前五大客户相关情况显示，在报告期内，上述两家公司对第一大客户的销售额占比分别为18.91%和23.69%。

　　在著名经济学家宋清辉看来，目前主要从事消费电子功能性器件的公司生产的产品具有一定可替代性，而恒铭达出现对单一客户依赖逐步升温的情况不正常，可能会给公司经营带来一定风险。新三板投资联盟创始人许小恒表示，如果后续过度依赖富士康可能存在一定经营风险，如果富士康订单减少会导致恒铭达业绩下滑，以及如果富士康终止合作致使发行人业务不能持续的风险。

　　募投项目合理性存疑

　　在恒铭达经营业绩增速放缓、产能利用率持续走低的情况下，公司拟在上市后募资扩大经营规模的合理性也遭到市场质疑。

　　招股书显示，恒铭达拟募集资金约5.41亿元用于电子材料与器件升级及产业化项目建设。恒铭达在招股书中表示，募集资金的运用，将扩大公司现有主营业务的经营规模，增强市场竞争能力。

　　据了解，恒铭达主营业务为消费电子功能性器件的设计、研发、生产与销售，恒铭达主营业务收入主要依托手机功能性器件、平板电脑功能性器件和手表及其他消费电子功能性器件等三大产品。作为公司曾经的主打产品之一，平板电脑功能性器件近几年的营收出现持续走低的情况，数据显示，2014-2016年以及2017年1-3月恒铭达平板电脑功能性器件实现的营业收入分别约为1.64亿元、9081.48万元、4156.51万元和537.83万元，报告期内平板电脑功能性器件占公司主营业务收入的比例分别为54.78%、33.53%、13.33%和6%。

　　受手机、平板电脑等消费电子产品市场需求变动、下游主要消费电子产品组件生产商经营景气度的影响，恒铭达的产品结构出现调整，公司主营业务收入构成也随之变动。自2015年开始，手机功能性器件和手表及其他消费电子功能性器件的销售金额比重逐年上升。数据显示，2014-2016年及2017年1-3月，恒铭达手机功能性器件销售金额分别约为1.17亿元、1.38亿元、2.19亿元和6590.42万元，占主营业务收入的比重分别为39.13%、50.82%、70.24%、73.46%，自2015年，手机功能性器件成为恒铭达主营业务收入的第一大来源。此外，手表及其他消费电子功能性器件销售收入占恒铭达主营业务收入的比重由2014年度的6.08%增长至2015年、2016年及2017年1-3月的15.65%、16.44%、20.54%。

　　数据显示，2014-2016年以及2017年1-3月，恒铭达的产能分别约为14.22亿件、16.64亿件、16.98亿件和4.77亿件。各报告期内，恒铭达的产能利用率分别为98.49%、93.57%、91.55%和76.89%。除此之外，在上述各报告期内，恒铭达主要产品的产量和销量出现一定的滞涨或下降情况。

　　宋清辉认为，在此情况下，公司募投项目或会存在达不到预期的风险，从而会对项目的实施进度和公司的投资回报情况产生不利影响。

　　上市前有股东突击入股

　　除此之外，恒铭达在上市前还存在多位股东突击入股的情形，有业内人士认为一些公司上市前增资扩股引入股东，虽然能够充实公司的资本实力，但也不排除涉嫌利益输送的可能性。

　　恒铭达于2017年2月整体变更为股份有限公司，随后恒铭达就开始增资扩股。2017年3月6日，恒铭达召开2017年第一次临时股东大会审议通过同意公司新增股本约347.83万股，新增股本由海通开元以现金3500万元认购，投资完成后海通开元持有恒铭达4.1667%股份，以此粗略计算，恒铭达的估值约为8.4亿元。

　　随后，恒铭达继续增资扩股引入股东。2017年3月26日，恒铭达召开2017年第二次临时股东大会审议通过同意公司新增股本约765.57万股，新增股本由深创投、前海基金及赣州超逸分别以5000万元、3000万元和2000万元认购，投资完成后深创投、前海基金及赣州超逸分别持有恒铭达4.2003%、2.5202%和 1.6801%股份。在完成两轮增资扩股后，恒铭达的估值已经近12亿元。今年9月，恒铭达便披露了招股说明书谋求上市。

　　宋清辉认为，一般而言，公司在上市前夕增资扩股的原因主要是为了获取一部分资金壮大实力，这也是一部分资本上市前参股的最后机会，目的则是为了谋求上市后的超额利益，也成为众多资本争抢在IPO之前布局的原因。

　　值得注意的是，恒铭达通过增资扩股新引入的上述股东，持股比例均不超过5%，一位不愿具名的投行人士在接受北京商报记者采访时表示，持股超过5%，减持约束限制性条款比较多。另一方面，很可能属于财务投资的目的，拟在上市后赚取高额投资收益。

　　“上市前增资扩股不排除涉嫌股份代持或利益输送，但根据深交所和上交所的上市规则，可能更多还是考虑增资时点不同，上市以后锁定期会不同。根据惯例，企业进入IPO审核期间后，一般不会进行再融资、股权转让等事宜，上市前增资扩股更多是避免重走审核流程”，许小恒如是说。针对公司相关问题，北京商报记者曾以采访函的形式对恒铭达进行采访，不过，截至记者发稿前，恒铭达方面并未做出回复。