贝壳回港上市背后 软银已浮亏41%？高瓴又提前下车

继知乎之后，贝壳也试图回港“双重上市”。

最新招股书显示，过去的2019年、2020年和2021年，贝壳分别实现营收460.01亿、704.81亿和807.52亿元人民币，净亏损分别为21.80亿、27.78亿和5.25亿元人民币。

但经调整后，净利润分别为7.75亿、50.31亿和10.14亿元人民币。回港“双重上市”背后，是贝壳成为SEC第五批有摘牌风险的发行人之一。

与百度、京东、阿里等巨头二次上市不一样，沪上一位关注美元基金的投资人告诉《科创板日报》记者：“双重上市是指重新IPO，流程与新股一样，香港证监局需要重新审核。而二次上市，审核底层仍在SEC，港证监局只是走走流程。”

“贝壳之所以选择双重上市，是为了保住上市地位，不受预摘牌压力影响。”上述关注美元基金的投资人说。

多轮投资，高瓴已获利下车

在创投圈，互联网公司一度是美元基金最爱。贝壳身为独角兽之一，也受到明星资本加持。

主要股东中，腾讯旗下实体，持有A类股4.1亿股，占持股比例的11.3%； 软银持有A类股份6%。但与此同时， 软银旗下SVF II多个子基金共计持有30%的A类股。

（港股招股书持股情况）

与腾讯、软银相比，高瓴选择了提前下车。

今年2月，贝壳披露文件显示，HHLR（高瓴）管理的基金持有8909万A类普通股，持股比例为3.3%，投票权为0。此前，美股上市时，高瓴持股贝壳5%，A类普通股数为1.76亿股，投票权为1.5%。这意味着，高瓴减持了1.7%的股份。

贝壳于2020年8月成功上市美股，发行价为每股20美元，总募集资金约24.4亿美元。上市当年，股价最高达到79.4美元，成为美元基金最赚钱的项目之一。

但从披露信息来看，腾讯、软银以及高瓴似乎未在高点选择退出。“根据《144号条例》，5%以上股东卖出前必须持有限制性证券一年，同时抛售前必须公布证券发行方最新信息。且售出报表提交后，须在3个月内完成交易。以此推算，高瓴减持的时间可能在2021年8月以后的第四季度。”上述关注美元基金的投资人对记者说道。

美股招股书显示，2018年12月，贝壳向HH SPR-IX Holdings Limited提供422万股D系列优先股，总对价为8000万美元；2019年11月，向HH PDII Holdings Limited提供总计444.3万股D+系列优先股，对价为1.01亿美元……两次投资，高瓴对应支付的对价为18.9美元/股和22.74美元/股。

但2021年8月以后，贝壳股价最高才26美元。不过，有了解高瓴的相关人士告诉《科创板日报》记者，在贝壳成立之前，高瓴就投了链家。“持股成本，没有披露的那么高。”

至于具体入股成本，该位人士则“不予置评”。另一位一级市场投资人表示，由于多轮投资，高瓴此番应该是获利下车。

软银浮亏41%？回港就有好估值吗

此次贝壳以“双重主要上市+介绍上市”方式回港。易居房地产研究总监严跃进认为，介绍上市不涉及新股融资，无发售环节，适合现金流充裕、无迫切融资需求的企业。

然双重上市，固然为了保住上市地位。但回港后一定有好估值，让VC基金“顺利”退出吗？

戏剧性的一幕，发生在之前“双重上市”的知乎身上。

上市当天，港股股价下跌24%，直接破发。但实际上，知乎上市时为了能够让机构投资者接受，最终发行价32.06港元较早前公布的招股价51.80港元，低出38%。更不用说，最终发行价比当初9.5美元每股ADS，缩水近50%。

5月6日，知乎报收23.55港元，市值进一步跌至76.79亿港元，与美股9.63亿美元市值相差无几。

就贝壳而言，美招股书显示，软银豪掷14亿美元下注。2019年，旗下SVF II Shell Subco以4亿美元代价，获得2105.26万股；D系列融资中，又以9.5亿美元代价，获得4166.6万股。以此计算，软银持股成本大约为21美元左右。

（图据美股招股书）

对标知乎12.270美元股价，软银已浮亏41%。

但最新港股招股书显示，软银持股比例大量提升。对此，另有接受记者采访的投资人认为，软银或参与贝壳上市后的定向增发。2020年11月，贝壳宣布完成20.5亿美元增发，定价为58美元/ADS。如果软银参与，那么这笔投资将血亏。

该位投资人对记者表示，贝壳和知乎不太一样。“知乎一直亏损，三年净亏28亿元，基本面不见好转，套住了大比例持股的腾讯。但贝壳有业绩在，2021年经调整盈利10.14亿元，回港后市场表现或许会好于知乎。”

“但目前港股流动性较差，成交量每天只有1200亿港元，A股至少万亿元。”在该位投资人看来，市场环境不佳，除了加息以及经济预期等因素，重要的是，投资者已经被教育。

“以百济神州为例，作为三地上市公司，此前上市科创板时给予很高估值，但目前市值已腰斩。A股1228亿元市值，与港股1310亿港元，美股151.28亿美元相比，没有高估多少。一级投资人通过企业上市，赚了很多钱，但二级市场投资者却亏损惨重。”上述投资人说道，这么多年过去了，360、分众传媒等都给了投资者深刻教育，未来这些回港上市的“独角兽”们，如果没有业绩，市场将不会给予高估值。

“软银基金作为贝壳D+轮的投资人，在目前美股还有150亿美元市值下，尚且只能保本。如果参与贝壳定增，这笔投资就没有那么乐观了。”

此次贝壳回港，究竟会如何表现？5月11日，拭目以待。